ΕΛΛΗΝΙΚΗ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ

Άποψη: Kομβικής σημασίας για την ανάκαμψη, η έξοδος στις αγορές

Άποψη: Kομβικής σημασίας για την ανάκαμψη, η έξοδος στις αγορές

Τ​​ο χρέος και η πίστωση, ως έννοιες, έχουν διαχρονικά αρνητική χροιά, κυρίως λόγω των αρνητικών συνεπειών σε περίπτωση αδυναμίας πληρωμής. Βέβαια, σε μια οικονομία η ύπαρξη πίστωσης είναι θεμελιώδους σημασίας. Σχεδόν όλες οι οικονομίες του πλανήτη, από τις πλήρως καπιταλιστικές έως την κομμουνιστική Κίνα, εκδίδουν χρέος ώστε να προχωρήσουν σε επενδύσεις, να στηρίξουν την κατανάλωση και να πληρώσουν μισθούς και συντάξεις.

Εάν δεν γινόταν αυτό, π.χ. σε μια οικονομία δίχως πίστωση, για να αγοράσει ο καταναλωτής αγαθά ή υπηρεσίες, θα έπρεπε να τα ανταλλάξει με παρόμοια αγαθά ή υπηρεσίες που βρίσκονται στην κατοχή του. Σε αυτήν την περίπτωση η αύξηση της παραγωγικότητας θα ήταν ο μόνος τρόπος να αυξηθεί το εισόδημα ή το σύνολο της οικονομίας. Σε οικονομίες που υπάρχει η δυνατότητα πίστωσης, η κατανάλωση μπορεί να αυξηθεί χωρίς την άμεση αύξηση της παραγωγικότητας αφού η υπόσχεση πληρωμής στο μέλλον γεφυρώνει την έλλειψη πόρων σήμερα.

Παρότι προϋποθέτει αύξηση της παραγωγικότητας, η οικονομική ανάπτυξη επέρχεται συντομότερα και έχει πολλαπλάσιο αποτέλεσμα σε συγκυρία πιστωτικής επέκτασης. Η πιστωτική επέκταση επιφέρει γρηγορότερα σημάδια ανάκαμψης, ειδικά σε περιπτώσεις χωρών που προσπαθούν να βγουν από πολυετή ύφεση.

Η Ελλάδα κατάφερε να αποκτήσει πρόσβαση στις διεθνείς αγορές μέσω της έκδοσης 5ετούς ομολόγου ύστερα από 4 χρόνια αποκλεισμού. H έκδοση, αλλά ακόμα και το κίνητρο της χώρας για το εγχείρημα, αμφισβητήθηκε έντονα από τις γνωστές «Κασσάνδρες». Αυτή η εξέλιξη, φαινομενικά απίθανη ακόμα και στο πρόσφατο παρελθόν, είναι κομβικής σημασίας για την ανάκαμψη της ελληνικής οικονομίας.

Η έξοδος της χώρας στις κεφαλαιαγορές δεν έγινε ξαφνικά: μεγάλες ελληνικές επιχειρήσεις είχαν ήδη προβεί σε έκδοση ομολόγων συνολικού ύψους 4 δισ. ευρώ. Μετά την έξοδο της Ελλάδας στις κεφαλαιαγορές, παρατηρούμε νέα δυναμική: ξένοι επενδυτές αποζητούν ελληνικά χρεόγραφα στα χαρτοφυλάκιά τους και περισσότερες επιχειρήσεις αντλούν κεφάλαια στις αγορές (2,2 δισ. ευρώ σε τέσσερις μήνες). Πέρα από την άντληση κεφαλαίων, αυτή η νέα δυναμική σηματοδοτεί σειρά θετικών γεγονότων για την οικονομία, που θα επιτρέψει στις ελληνικές εταιρείες να βελτιώσουν τους ισολογισμούς τους και να επιδιώξουν επιχειρηματικές ευκαιρίες που θα παρουσιαστούν στα επόμενα έτη.

Εδώ και καιρό η επενδυτική συμπεριφορά αποκάλυπτε αυτή τη δυναμική. Οι αποδόσεις στα διαπραγματεύσιμα ομόλογα μεγάλων ελληνικών επιχειρήσεων ανήλθαν σε χαμηλότερα επίπεδα από τα κρατικά ομόλογα (σπάνιο φαινόμενο, που όμως έχει επαναληφθεί σε παρόμοιες κρίσεις χρέους) προαναγγέλλοντας την αυξημένη διάθεση ρίσκου από διεθνείς επενδυτές και καθιστώντας την επιστροφή της χώρας στις αγορές πιθανότερη. Οι εν λόγω επιχειρήσεις αποτέλεσαν παράδειγμα γρήγορης προσαρμογής στα νέα δεδομένα: βελτίωσαν τις ταμειακές ροές, μείωσαν τον δανεισμό και κάποιες ωφελήθηκαν από εξαγωγές. Παρ’ όλα αυτά, δεν θα μπορούσαν να αποσυνδεθούν πλήρως από το country risk, εφόσον μεγάλο μέρος των δραστηριοτήτων τους είναι εγχώριο και ένα δυσμενές σενάριο για την Ελλάδα θα τις έπληττε άμεσα. Η βελτίωση στην επενδυτική ψυχολογία για την Ελλάδα ακολούθησε την πανευρωπαϊκή τάση (η Πορτογαλία ωφελήθηκε από μείωση στο κόστος δανεισμού από 6,0% σε 3,8%), δεν έπαψε όμως να είναι αποτέλεσμα της πολιτικής σταθερότητας, της δημοσιονομικής προσπάθειας και κάποιων δομικών μεταρρυθμίσεων. Ποια είναι όμως τα αναμενόμενα αποτελέσματα;

Για τις ελληνικές επιχειρήσεις: Οι μεγάλες επιχειρήσεις ωφελούνται άμεσα μέσω της μείωσης στο κόστος δανεισμού. Σταδιακή μείωση οδηγεί σε βελτίωση της καθαρής κερδοφορίας που σημαίνει πιο υγιείς επιχειρήσεις, δυνατότητα να προχωρήσουν σε επενδύσεις (που ομολογουμένως είχαν παγώσει) και άρα σε δημιουργία θέσεων εργασίας. Η φοροδοτική ικανότητα αυτών των επιχειρήσεων αυξάνεται και συνεπώς το ελληνικό κράτος κερδίζει έσοδα σε μια περίοδο που η περαιτέρω επιβάρυνση των ιδιωτών δεν αποτελεί επιλογή.

Αλλά δεν είναι μόνο οι μεγάλες επιχειρήσεις που ωφελούνται. Οι μικρομεσαίες επιχειρήσεις, που εν μέσω κρίσης είχαν ελάχιστες (έως μηδαμινές) πηγές χρηματοδότησης, θα μπορέσουν σταδιακά να αποκτήσουν πρόσβαση σε δανεισμό, δεδομένης της πρόσφατης ανακεφαλαιοποίησης του ελληνικού τραπεζικού συστήματος. Επιπλέον, η αποκατάσταση της ρευστότητας των μεγάλων επιχειρήσεων αποκαθιστά τη συνολική ρευστότητα των εμπορικών συναλλαγών, βοηθώντας την πιστοληπτική ικανότητα των μικρομεσαίων επιχειρήσεων.

Για τις επενδύσεις: Εμμεσα, η μείωση στο κόστος δανεισμού οδηγεί στην αύξηση των αποτιμήσεων των μεγάλων επιχειρήσεων (μέσω της μείωσης του μέσου σταθμικού κόστους κεφαλαίου) και συνεπώς αυξάνει το επενδυτικό ενδιαφέρον για αυτές. Ομοίως, η έξοδος της χώρας στις κεφαλαιαγορές οδηγεί σε βελτίωση του επενδυτικού κλίματος, καθιστώντας πιο ελκυστικές τις άμεσες ξένες επενδύσεις, βασικό στοιχείο για τη βιώσιμη ανάκαμψη της οικονομίας. Είναι λογικό όταν η απόδοση των αξιογράφων του Δημοσίου είναι σε απαγορευτικά επίπεδα να μην υπάρχει κανένα κίνητρο για επενδύσεις στην πραγματική οικονομία. Μέχρι πρότινος (Σεπτέμβριος 2013), η απόδοση του 10ετούς ομολόγου βρισκόταν στο 10%, επίπεδο απαγορευτικό για οποιαδήποτε επένδυση. Σήμερα η απόδοση του ίδιου αξιόγραφου βρίσκεται στο 6%, γεγονός που «σπρώχνει» τους επενδυτές προς την πραγματική οικονομία και σε επενδύσεις που θα φέρουν νέες θέσεις εργασίας.

Για τις τράπεζες: Η βελτίωση του επενδυτικού κλίματος πυροδότησε εξελίξεις και στο τραπεζικό σύστημα. Εως τώρα έχουν αντληθεί από τις αγορές δανειακά κεφάλαια ύψους 1,25 δισ. ευρώ, ενώ οι επιτυχείς αυξήσεις μετοχικού κεφαλαίου βάζουν τα θεμέλια ώστε να βγουν τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα από τη χειρότερη κρίση των τελευταίων δεκαετιών. Οι τράπεζες άρχισαν να σταθεροποιούνται στο δεύτερο εξάμηνο του 2013, οπότε ανέκαμψε στο σύνολο η κερδοφορία προ προβλέψεων, ενώ οι καταθέσεις εμφάνισαν σταθεροποιητικές τάσεις. Μέσω της άντλησης κεφαλαίων, οι τράπεζες μπορούν να αποπληρώσουν την έκτακτη χρηματοδότηση, να απομοχλεύσουν περαιτέρω τους ισολογισμούς τους και να διαχειριστούν αποτελεσματικότερα τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια.

Για τη χώρα: Το ερώτημα που απασχολεί περισσότερο την κοινή γνώμη είναι εάν έπρεπε η χώρα να βγει στις αγορές. Είναι γεγονός πως η χώρα είχε χρηματοδοτικό κενό ύψους 5 δισ. ευρώ έως το τέλος Αυγούστου, που μπορούσε να καλυφθεί μόνο με δύο τρόπους: είτε με αύξηση των εσόδων από τις αποκρατικοποιήσεις είτε μέσω νέων δημοσιονομικών μέτρων. Με την έκδοση καλύπτεται το μεγαλύτερο μέρος αυτού του κενού. Συνεπώς μελλοντικά έσοδα αποκρατικοποιήσεων μπορούν να χρησιμοποιηθούν όχι για να καλύψουν βραχυπρόθεσμες ανάγκες, αλλά για να αποπληρώσουν τα κεφάλαια του ΔΝΤ, οδηγώντας τη χώρα μακριά από την επιτήρηση. Η έκδοση ήταν και θέμα στρατηγικής. Η Αργεντινή, ύστερα από 10 χρόνια αποκλεισμού από τις διεθνείς κεφαλαιαγορές, προσπάθησε ανεπιτυχώς αρκετές φορές να επιστρέψει σε αυτές. Η Ελλάδα δεν βρέθηκε στην ίδια θέση.

Συνεπώς, στο ερώτημα γιατί βγήκαμε στις αγορές, η απάντηση είναι πολύ συγκεκριμένη: Το επενδυτικό ενδιαφέρον προϋπήρχε, τα άμεσα και έμμεσα οφέλη στην οικονομία ήταν ορατά και η κίνηση είχε στρατηγικό προσανατολισμό. Βέβαια, μια νίκη δεν κερδίζει τον πόλεμο – οπότε η ανάκαμψη θα χρειαστεί πολλές ακόμα συντονισμένες προσπάθειες, ειδικά στους τομείς των εξαγωγών, της παραγωγικότητας και της καταπολέμησης της γραφειοκρατίας, οι οποίοι παραμένουν στο προσκήνιο.

Ο κ. Ιάσων Μανωλόπουλος είναι Managing Partner του Dromeus Capital Management.